今年以来，估值修复和风险偏好改善是推动A股超跌反弹的两个关键因素，均与低利率环境有关。10月以来，市场利率持续反弹，削弱了本轮股指反弹基础，加之企业利润拐点尚未出现，风险偏好抬升缺乏基本面支撑，A股连续两个月冲高回落，且10月波动区间较9月有所缩窄，市场以时间换空间、寻方向的行情特征凸显，投资者多看少动为宜。

中长期来看，股指市场受益于风险偏好回升，外资及养老金等长线资金流入，具有一定支撑。短期来看，受制于经济数据疲软、货币政策操作谨慎，股指反弹乏力。持续关注企业盈利拐点兑现情况，或将成为A股反弹的一个催化因素。

从经济基本面来看，经济下行压力依然存在，但盈利在边际上有所修复。受工业品出厂价格PPI降幅扩大、销售增长放缓等因素影响，9月工业企业利润同比下降5.5%，降幅比8月份扩大3.3个百分点;另外，周四公布的10月官方制造业PMI为49.3，均低于预期和前值的49.8。谨慎乐观的是，2019年前三季度，规模以上工业企业利润总额的当季同比分别为-3.3%、-1.9%、-1.8%，降幅呈逐季收窄态势。考虑到2020年PPI中枢回升，工业企业利润增速有望进一步小幅抬升。与此同时，业绩披露渐近尾声，近3700家上市公司前三季度实现净利润合计3.16万亿元，较去年同期增长7.5%，三季报行情即将结束，前期估值与业绩不匹配的个股估值将回归合理位置，业绩风险得到较为充分的释放。

全球经济放缓压力持续加大，各主要经济体制造业持续低迷，由制造业萎缩引发的利空效应正逐步波及各国经济的其他部门，也提升了外界对央行货币政策的预期。已公布的美国、欧盟区及日本等主要经济体的经济数据均较为疲弱：欧元区10月Markit制造业PMI初值为45.7，处于2013年以来低位，连续第九个月陷入萎缩区间;日本10月制造业PMI初值为48.5，创三年新低，连续第六个月低于荣枯线;美国耐用品订单及新屋动工数据也逊于预期。

近段时间以来，全球央行的宽松潮仍在延续。据不完全统计，在过去3个月的时间里，全球央行累计实施40次降息。周四，美联储宣布降息25个基点，将基准利率范围下调至1.50%-1.75%，为年内第三次降息，符合市场预期，但同时还暗示放松政策的举措可能接近停顿。此次降息已被投资者充分预期，但政策声明的变化和美联储主席鲍威尔发布会的基调却降低了再次降息的可能性，而目前全球经济还在放缓，不稳定、不确定性因素仍较多，恐将抑制风险偏好上升。

反观国内，在经济下行与通胀上行两个基本面因素的影响下，货币政策难松也难紧，宽松预期下降在一定程度上压制了市场的风险偏好。

一方面，受制于物价结构性上涨，近期央行货币政策操作谨慎，本周公开市场有5900亿元逆回购到期，其中周一至周五分别到期500亿、2500亿、2000亿、600亿、300亿元，由于月末财政支出力度加大，可对冲逆回购到期等因素的影响，央行均未开展逆回购操作。结合MLF和LPR报价未如预期下调，投资者对货币政策进一步宽松的预期明显下降。

另一方面，货币政策收紧的可能性较小，在经济运行接近政策底部区间后，财政政策将继续发力，进而推动经济逐渐回暖。同时，央行降低实体融资成本的大趋势也不会改变，且要保持货币供应量M2和社会融资规模的增长与名义GDP增速基本匹配，释放出稳健的信号。目前存款的基准利率保持稳定，贷款的利率通过改革主要聚焦在LPR上，也有利于稳定预期。近期无风险利率对于A股的推动作用开始钝化，未来的催化变量或将由估值转为企业盈利。

(作者单位：中辉期货)